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七条原则 认识投资的本质
以信仰为契约，任虚伪和利益重叠，这光芒为利剑，指向依稀可见的终点。——TFBOY歌曲《信仰之名》 投资需要信仰，投资需要原则。这个世界多元，不同投资风格充盈期间，才造成市场变化莫测。我们有必要梳理思路，形成投资哲学和思想，应用于投资实践。我们整理了如下七条原则，希望能有助于拨开迷雾，认识投资本质。 一、基本规律存在原则。 哲学的一个重要问题是，这个世界是否有其根本规律？对此各人有不同的见解。不过，形成于千年之前，并至今深刻影响我们生活的主流哲学思想，往往承认基本规律的存在。 中国儒家学派认为，天地存在之先，根本规律就已经存在：“天地未判时，下面许多都已有否？曰：只是都有此理。”以及“未有天地之先，毕竟也只是理”（朱熹，《朱子语类》）。希腊哲学是西方现代哲学的鼻祖，它不仅承认根本规律的存在，还创造了一个专用术语“逻各斯”（LOGOS，现代词语“逻辑”源于此），定义为“隐藏于实在背后的赋予世界以秩序的逻辑”（《罗伯特﹒所罗门等，《大问题-简明哲学导论》）。基督教的核心思想之一，就是对世界基本规律的认识：天地形成以前，基本规律就已经存在，这个规律来自于上帝，甚至其就是上帝本身:“太初有道，道与神同在，道就是神”（《新约/约翰福音》）。 讨论这个哲学的基本问题，并非是为了研究理论，而在于对投资实务的思考。认识到世界的根本规律存在，至少有利于我们理清如下两个投资逻辑。 其一，研究重心在于寻找长期规律胜于短期捕风。在投资实务中，每一个具体时期，我们固然要了解当时当刻的宏观背景、热点和趋势，但是，如果将过多的精力放于此，对大多人而言，有两个问题导致难以获得较好的投资效果：一是资产价格往往先于趋势而动。众人理解的热点和趋势，往往其与资本价格的变化互相印证和加强，等到投资主题和趋势被确认，往往这些资产的价格已经先涨了不少（如20%-30%）。如果我们面临的是大趋势（如有1倍以上的收益），那么这先期涨幅不算什么，但是，多数情况下，先期收益占整体趋势收益的相当部分，成为巨大的成本，影响投资收益。二是可能带来更多的焦虑和不安。投资本来就是需要承担责任和压力的工作，过于关注短期的热点和趋势，往往会陷入劳神费心，殚精竭虑。将研究重心放在更长时间的基本规律，或许会多一些宁静和从容。 其二，客观看待量化模型的适用边界。对于量化模型，投资者有两种截然不同的观点。有的投资者认为凡事都可量化，都需量化，因此对量化投资和模型推崇备至；也有投资者认为，世界都在变化，未来过去不曾经历，因此过去的模型并非适用于未来的投资。认识世界根本规律存在，有助于我们更好的理解量化模型的使用边界：关乎根本规律及其引申，我们认为过去的经验可以指导未来，“日光之下，没有新事”（《旧约/传道书》）；若与根本规律无关，存谨慎态度，大胆假设，小心求证，因为“苟日新，日日新，又日新”（《大学》）。 承认基本规律存在是研究基本规律的前提。至于何为基本规律，个人见解不同。我们或如在海边拾贝的孩子，惊叹大千世界之浩瀚精深，个人之渺小有限，偶尔拾到几个贝壳不禁内心欣喜，迫不及待与人分享。以下几点有助于我们理解世界的基本规律，尤其是与投资相关的规律。 二、世界之复杂性原则。 我们承认这个世界背后有根本规律，但一旦我们立足研究其中的规律，却又发现，这个世界之复杂性和可控性，往往超过我们的理解能力和范围之外。思辨的说，世界的复杂难以规律化，本身就是一条根本规律。 数学的新学科混沌理论，或许对世界复杂性有一些基本解释。其主导思想是， 宇宙本身处于混沌状态，在其中某一部分中似乎并无关联的事件间的冲突，会给宇宙的另一部分造成不可预测的后果。也就是说，系统具有放大作用，一个微小的运动——或来自于误差，或来自不期而至的新因素，经过系统的放大，最终影响会远远超过该运动的本身。形象的说，就是所谓“蝴蝶效应”——美国一个名叫洛伦兹的气象学家在解释空气系统理论时说，亚马逊雨林一只蝴蝶翅膀偶尔振动，也许两周后就会引起美国得克萨斯州的一场龙卷风。 古人云，“吾生也有涯，而知也无涯”，虽然被人常常用于激励珍惜时光，努力学习，但原文重点或许在于后半句，“以有涯随无涯，殆已”（《庄子/养生主上》）——用有限的生命无限制的追求和探索，只会费神且危险。 我们对传统宏观分析理论有一些思考。这些年读过不少宏观经济学者的文章，构建复杂，内容精深。其中框架、逻辑和观点都有不少精彩之处，带来启发和思考，但实务投资用途往往不大。究其原因，不外几点：其一，不少宏观经济研究体系，往往考虑了关于经济增长、货币投放、资产价格等方面各种因素，这些因素之间，往往互相影响，互为因果。世界的复杂性，很难用一套系统精确的描述。其二，宏观分析之用于投资，核心是希望通过宏观要素去预测资产价格，但资产价格往往与其他宏观因子偏离，或先行，或滞后。有个比喻宏观和资产价格，犹如人和其牵的狗，人行，狗或亦步亦趋，或忽然前行，或耍赖不走，都有可能。牵狗之绳，或长或短，难以知了。证券投资人希望通过分析宏观因素指导其投资，有趣的是，多数宏观和实业分析，又将资产价格，尤其是债券价格-利率作为其先验指标。 认识到客观世界的复杂性，对于投资研究，至少有如下意义： 其一、研究中采用降维和抓主要矛盾的思路。我们认为，既然客观世界是如此复杂，我们不必事事穷及其理，而是有目标的降低研究维度，确定并抓住主要矛盾。粗糙的准确显然胜于精确的错误。马太效应和二八原则往往有用：抓住20%的（主要）矛盾或许解决了80%的问题。 其二、投资是动态调整过程。既然世界复杂性往往超过预期，我们不应过于相信自己的预测能力。投资过程应包括“预测-决策-对策”三个部分。根据投资逻辑形成预测结论；根据预测结论形成投资决策；更重要的是，根据形势变化-包括宏观因素、不可预期的事件、资产价格等的变动动态调整投资，以变应变。在大多情形下，对策比预测重要。 三、人性复杂性原则。 前面提到，多数影响人类千年的主流哲学体系，对世界根本规律之存在这条原则，都有基本一致的看法。但关于人性之善恶及本性论述，不同哲学体系似乎有所不同。比如，即使是同为先秦儒家学派，孟子主张性善论，认为人性本善，就像水向低下流一样自然：“人性之善也，犹水之就下也，人无有无善，水无有不下”（《孟子/告子》）。荀子则认为，人性生来就是恶，其良善不过后天因素：“人之性，恶；其善者，伪也”（《荀子/性恶》）。 投资的核心就是投人。所以我们有必要在关于人性的本质问题花一些笔墨推敲。 我们认为人性之复杂，在于如下辩证关系： 无论在外人眼里如何完美无缺，道德模范之君，其内心深处，仍藏有不足缺陷； 无论在外人眼里何等十恶不赦，道德低贱之人，其内心深处，仍藏有良心种子。 人性善中含有恶的因子，所以人不能通过自我修炼，以自助的方法，成为完全人。因此，我们考察公司乃至国家，应关注其治理结构和管理层的反省意识。通常而言，因过去成功而获得过度威权，并且将荣耀和成功归于自己的能力，这样的管理层长远看来蕴含莫大风险；能有良好治理结构，客观看待过去成功原因，并有危机意识的管理层，长期稳定发展，更值得期待。 人性恶中也有蒙灰的良善。《孟子》中提到一个典故，看见井边有个孩子落水了，多数人都会产生恻隐之心，伸出救援之手（《孟子·公孙丑上》）。儒家思想家王阳明强调，这种“恻隐之心”就是来自内心的良知，人的修炼既是“致良知”，使人的良心指向宇宙之心。 理性综合看待人性，以便我们更客观评估国民属性和制度的优劣性。中国经济已高速发展三十年，期间也遗留下不少问题有待解决。批评者不少，至于中国人之人性，多有“素质低下，信用缺失”等批判。我们认为，一个国家发展过程中，能听到负面声音是可贵的，“万马齐喑究可哀”，是最大的悲哀。但是，不少问题，实质是人性通病，存在不同年代，不同国度和民族之中。 【TIPS】小悦悦事件。2011年秋，佛山2岁的小悦悦相继被两车碾压，7分钟内，18名路人路过但都视而不见。最终小悦悦经医治无效离世。此事一经媒体报道，举国哗然，被称为国民素质低劣，人心冷漠的典型例证。 事实上有两个事例可以补充说明，帮助我们更多洞察背后的人性等问题。 其一，美国在1964年出过类似事件。一位叫凯瑟琳·吉诺的姑娘，深夜回家，在纽约所住的街道上遭到杀害。根据事后调查，袭击者追上她，攻击了三次，她大喊救命，过了整整30分钟，38名邻居从公寓看见却没有帮手。这个事件经曝光以后，多数公众和媒体的反映，一如小悦悦事件，认定国民漠不关心，铁石心肠，美国变成了“自私自利，麻木不仁的国家”。但是，心理学家罗伯特﹒西奥迪尼却另具慧眼，通过心理学角度对其行为解释，并将其作为案例写入名著《影响力》。西奥迪尼将其原因归结成一种人的心理认知，即所谓“多元无知”状态：“因为我们所有人都喜欢显出一副镇定自若、从容不迫的样子，我们可能只是在暗中瞟着周围的人，不动声色的寻找证据。这样一来，在每个人的眼中，其他人都是镇定自若，没打算采取什么行动。于是，在社会认同原理的作用下，人们觉得这起事件没什么紧急的。” 其二，小悦悦事件背后还有一个事实，当媒体曝光以后，不少市民深表同情，前来探望、捐款，据报道有200多名表示自愿献血。18个路人背后动机如何，是否真心冷漠；或有的如其表述天黑难以看见现场；或如西奥迪尼可以站在心理学角度解释，这些我们无法评估。但我们相信阴霾之外仍有阳光。如果我们企图给国民素质贴上标签的时候，究竟是这18个路人能代表国民，还是这200多位自愿献血的人士能代表国民，或者，他们都只是国民中的区区一分子呢？ 对人性的反思，至少可以使我们用理性、中性的眼光看待中国目前出现的一些问题，不至于对民族秉性完全绝望，不必将所有问题都归于政府和制度。 四、中庸之道原则。 所谓中庸之道，也叫中和之道。其本质在于，要达到最佳状态，各种因素要恰到好处，恰如其分，不走极端。 在数学中，有一类函数叫凸函数。大多数问题简化成数学模型，其目标函数往往可以设计成凸函数，因为凸函数存在最优解，而且容易计算。凸函数的最优点，一般在自变量区域内点达到，而不在边界。这是中庸哲学的一个数学佐证。 举例而言，我们有两种投资品可以选择，一种预期收益率可能高，但其波动性较大；另一种预期收益低一些，但波动性较小。我们的目标是希望风险收益比最优，即我们的理想状态，是较小的波动性和较高的收益率的结合。我们会发现，为了达到这个效果，最后的投资分配，往往不会100%选择其中一个投资标的，而是在两种投资品中各选一部分，恰到好处，达成目标。 对中庸的最大误会，就是将中庸等同于绝对平均主义，搞妥协。其实中庸不代表绝对平均，绝不是凡事5-5开。有时需要7-3开，有的2-8开，不一而足。西方哲学家尼采观点，“不要登上高山，不要停在平原，最美的风景，在半山处看。”但是，对于千仞高峰，各人结合能力、兴趣、对危险的认知，自有不同评断。有人登到30%处欣然满足，有人不到70%处绝不后退，绝非每个人都将目标锁定在50%的半山腰处。通过探索达到恰到好处的最优状态，本身就是积极的做法，而不是被动平均。 除了避免极端主义对投资的影响，中庸原则还有助于帮助我们进一步认识投资研究的复杂性和可行性。复杂性原则告诉我们，投资模型必须简化，模糊正确大于精确错误。中庸原则告诉我们，不能走极端到极简路线。仅用单因素论证投资逻辑，或者选择极端的投资路线-只配某一投资品种，都有可能犯下错误。经验上，通过分析3-7种因素（主要矛盾），论证投资逻辑，并采用资产配置策略，更容易获得收益和风险双重目标的满意和平衡。 五、周期往复原则。 这个世界的背后，有一些因素是往返循环，周而复始的。这些规律恒久不变，因而能成为基本规律。黑夜白日循环，春夏秋冬更迭，芸芸众生吐故纳新。宇宙中，繁星多如砂砾，但亿万年间，各从其序，运行不差分毫，不能不赞叹造物主的大能。 认识到周期往复规律，对投资至少有如下指导意义： 其一，既然万物按周期往复，我们认为 投资行为与自然周期背后或许存在联系，因而有意识研究周期相关的投资模型。如生命周期模型、季节模型等，大胆假设，小心论证。 其二，认识到事物有周期往复，我们意识到 危-机转换是最正常不过的经历，容易达到反向思维（详见霍华德《投资最重要的事》中描述的“第二层思维”）的最佳效果：在大多数人绝望,尚没有显性理由的时刻，因对事物的周期往复的信心，而选择投资。所谓“飘风不终朝,骤雨不终日”（老子，《道德经》），再大的风雨也有消停的时候。 其三，基于 对人口周期的思考。在各个周期叠加作用中，人口是较长期而重要的因素，必须认真对待。中国未来所面临的问题，人口老龄化是不争的事实。每个年龄层次自有其特征，这是客观规律。人们往往三十而立；四十方始不惑；五十有所浑噩，惟警醒渐知天命。老龄化的国家，指望其充满活力，具备卓越的主动创新能力,不容易。但是，换一个角度，相对于年轻人，若把握机会，长者可以更具人生睿智，更具备包容情怀与合作精神。此外，长者比年轻人更具备消费倾向。我们可以扬长避短，做出适合人口周期特征的理性投资。 六、时间为友原则 但凡能被称为基本规律的，必须经得起时间的考验，历久弥新。 世界上有两类事情，一类是和时间做朋友的，随着时间流逝，越容易进步，接近成功；另一类事情是和时间做不了朋友甚至做敌人的，随着时间流逝，离反而成功渐行渐远。 就投资而言，我们更情愿选择与时间为友的盈利模式，回避与时间为敌的盈利模式。举例而言，甲乙两家公司，分别生产两种产品，都面临竞争，都有生产过剩变成存货的可能，但甲生产的产品随着时间的流逝，越来越值钱；而乙生产的产品随着时间的流逝，越来越贬值，期限到了甚至价值归零。那么，在其他条件相似的情况下，尤其是短期不顺利的时候，甲公司的状态会更令人放心，乙公司则会承担更多的焦虑，甚至增加孤注一掷的可能。 不独产品价值，与时间为友的事情还有很多，所谓“功夫在诗外”。读好书、陪伴家人、倾听交流、建立平台都是与时间为友的事情。就投资标的而言，债券等固定收益品种也是时间为友的品种，所以如希望获得稳健收益，债券等固定收益产品是重要资产配置标的。 从管理层意愿和业务与时间做朋友两个维度看待业务模式，我们更愿意选择“积极的人做从容的事”这个象限。长期看来，这个象限更容易形成稳健的投资回报。 七、追求大爱原则。 在最后一条原则中，我们讨论宇宙的本源是什么，我们追求的终极目标又是什么。按王阳明的说法，人的良知和天地的本源是连在一起的，所谓“天理即良知”（王阳明，《传习录》）。将其引申，就是宇宙的本质就是良善、大爱，这也是人类追求的终极目标。 马斯洛在其名著《动机与人格》中，将人的需求分成五个部分：生理需求、安全需求、爱与归属需求、受尊重需求、自我实现需求，广为流传。这是他年轻时的作品。在其思想进一步成熟之后，马斯洛提出在此之上的一个更为关键的需求，即“自我超越需求”。其所言的自我超越需求“是以宇宙为中心，而不只注意人性需求或兴趣而已，它超越人性、自我及自我实现等观念”（马斯洛，《Z理论》）。 就哲学体系而言，关乎人类的终极追求和宇宙的本质，是否就是良善大爱，仁者见仁智者见智。但是，即使只是一种假说，我们也毫不犹豫的选择相信。我们采用反证法：假若世界的本质和我们追求目标不是良善大爱，我们的生活将毫无意义，没有任何的盼望，人生一开始就没有价值，就只是一列通向死亡的列车而已。但是，由于世界的本质是善良美好，我们的生活才有了比黄金更重要的希望。 认识到世界的本质和人类的终极追求是良善大爱，至少对我们的投资实务有如下意义。 其一，寻找追求收益之外的另一种人生意义。投资本身或许是乏味艰辛的工作。如果我们眼里只有可遇不可求的收益，遇到困难，连坚持都不容易，遑论超越。但是，如果我们心中还有更高的自我提升目标，有利于我们安然度过期间的凄风苦雨，坚持到阳光灿烂的日子。 其二，对于投资标的多了一种评判标准。我们能力有限，或许不能为世界变好做些什么直接贡献，但是，如果能借投资标的，间接的能做些贡献，那也不错。至少，我们可以有意识的回避一些对环境对世界产生负面影响的投资标的，也算不忘初心。 结束之语。 至此，我们探讨了关于投资的七个基本原则。事实上，还有一个问题不容忽视，在看上起很美的原则和残酷的投资现实中仍有可能出现难以逾越的沟壑。在过往的案例中，我们看见不少坚持理想，坚持长期投资的战士们倒在黎明前的黑夜。 从战术层面而言，投资者和资金方的充分沟通；主动创造、选择更合理的资金来源；动态调整行为模式；避免过于激进的做法等等，都是缓解长短期矛盾的手段。但是，坦率的说，关于这个问题我们没有完全的答案。我们唯一能提醒的，是基于原则的地方，需要坚持；基于非原则的内容，需要变通。正如一句流传甚广的励志名言：“改变可以改变的，接受不能改变的，并有智慧的心去分辨它们”。 如果认为上述名言不容易实现，那么我们还不如简单的选择对原则的坚持，德兰修女的诗句或许更能代表我们的态度： “人们经常是不讲道理的、没有逻辑的和以自我为中心的，不管怎样，你要原谅他们； 即使你是友善的，人们可能还是会说你自私和动机不良，不管怎样，你还是要友善； 当你功成名就，你会有一些虚假的朋友，和一些真实的敌人，不管怎样，你还是要取得成功； 即使你是诚实的和率直的，人们可能还是会欺骗你，不管怎样，你还是要诚实和率直； 你多年来营造的东西，有人在一夜之间把它摧毁，不管怎样，你还是要去营造； 如果你找到了平静和幸福，他们可能会嫉妒你，不管怎样，你还是要快乐； 你今天做的善事，人们往往明天就会忘记，不管怎样，你还是要做善事； 即使把你最好的东西给了这个世界，也许这些东西永远都不够，不管怎样，把你最好的东西给这个世界。” 问道难，行道更难。如有同路人，互相助力，则肩上轻省，脚步轻盈。以此文抛砖，寻觅同路人。
★信 就是所望之事的实底，未见之事的确据。天泽资产，复利奇迹！
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匿名
发表于 2016-3-2 16:13:44
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雷达卡
发表于 2016-3-2 15:28:11
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